En mercados financieros inundados con tanto efectivo en que los bonos de grado especulativo pueden tener un rendimiento inferior a 2 por ciento, Petróleos Mexicanos (Pemex) es un caso atípico.
En 5.4 por ciento, el rendimiento de los bonos de referencia de la compañía no solo está muy por encima del de deudas con calificaciones similares, sino que también es casi cuatro puntos porcentuales más alto que la tasa que los inversionistas exigen para comprar bonos del Gobierno mexicano.
Esta brecha, conocida como spread soberano a cuasisoberano, es la más alta de su tipo en el mundo, y el mensaje que transmite es claro: los problemas financieros de Pemex son tan graves que los inversionistas tienen serias dudas sobre si el Gobierno rescatará a la empresa cuando sea necesario.
¿Pero es este un temor racional?
Para algunos financieros con mucha experiencia, no es un temor racional. Los rendimientos de Pemex, dicen, deberían ser mucho más bajos. Pese a lo mal que están las finanzas de la compañía hoy en día -y casi seguro están peor que nunca-, los acreedores tienen algo de su lado: la historia. Ni una sola vez en los últimos 50 años un Gobierno financieramente saludable como México ha permitido que una compañía estatal del nivel de Pemex caiga en default con sus bonos, según Lee Buchheit, quien ha participado en casi todas las principales reestructuraciones de deuda soberana llevadas a cabo durante ese tiempo como abogado en Cleary Gottlieb Steen & Hamilton.
“Para empresas como Pemex, que son tan importantes para la economía de un país”, dice Buchheit, “todo el mundo sabe que realmente no se puede permitir que fallen”.
- Especialmente bajo la dirección de un presidente como Andrés Manuel López Obrador, líder populista que nació en el corazón de la región petrolera mexicana y cuyo objetivo principal de su doctrina económica ha sido devolver a Pemex su antigua gloria. Para AllianceBernstein, Pacific Investment Management y Emso Asset Management, la obsesión de AMLO con Pemex fue un factor clave en su decisión de hacer una apuesta contraria frente a los bonos.
- “Este Gobierno en particular, y especialmente este presidente, ha sido partidario de larga data y defensor de la nacionalización de la industria de petróleo y gas en México”, dijo Pramol Dhawan, quien lidera los mercados emergentes en Pimco, el segundo tenedor de deuda de Pemex. “Me resulta bastante difícil imaginar un escenario en el que el Gobierno, muy a su pesar, abandone a Pemex”.
En una entrevista con Bloomberg News, el secretario de Hacienda, Arturo Herrera, reiteró enfáticamente el compromiso del Gobierno con Pemex, calificando a la empresa como uno de los activos más importantes del país y prometiendo revelar en próximos días una reducción significativa de la carga fiscal de la compañía este año para ayudar a estabilizar sus finanzas. Pemex, indicó Herrera, es un activo que se debe cuidar.
- El Gobierno inyectará entre mil 300 millones y mil 500 millones de dólares en Pemex este año, y ofrecerá un alivio fiscal de 75 mil millones de pesos (3 mil 700 millones), según Reuters.
- Bajo casi cualquier medida, Pemex está peor que en cualquier otro momento de sus 82 años de historia. Su producción de petróleo ha caído bruscamente desde los primeros años de este siglo. Su deuda, de 110 mil 300 millones de dólares, de lejos la más alta entre sus pares, sigue aumentando. También ha tenido el número de víctimas de COVID-19 más alto de cualquier compañía rastreada por Bloomberg el año pasado, y las cifras continúan subiendo a medida que lucha por mantener las operaciones.
Pero los inversionistas que se basan en el apoyo inquebrantable de López Obrador han obtenido altas ganancias en los bonos de Pemex en los últimos meses, y los títulos con vencimiento en seis años tienen un retorno de 15 por ciento desde fines de octubre, cuatro veces el promedio de los mercados emergentes. Y los rendimientos de Pemex siguen siendo inusualmente elevados. El spread de la compañía sobre el soberano es de 382 puntos básicos, más de 20 veces la medida equivalente para Petroleo Brasileiro y cinco veces el nivel para Ecopetrol, de Colombia.
- Los spreads de Pemex son incluso más de 100 puntos básicos más altos que los del símbolo del riesgo cuasisoberano: la sudafricana Eskom Holdings SOC, empresa estatal no rentable que depende de los rescates del Gobierno para pagar su deuda. Sus bonos tienen un rendimiento de aproximadamente 200 puntos básicos más que los bonos soberanos.
- En las últimas décadas, ha habido ejemplos de empresas estatales que caen en default en Dubái y Rusia, pero en esos casos los Gobiernos también estaban en dificultades. México, por el contrario, goza de calificaciones crediticias de grado de inversión, aunque las finanzas de Pemex sean cada vez más precarias.
Una portavoz de Pemex no respondió a una solicitud de comentarios. Herrera dijo que no hay riesgo de default.
- La carga de la deuda de la petrolera está aumentando a medida que la producción se acerca al nivel más bajo en cuatro décadas. Los volátiles precios del petróleo durante la pandemia de coronavirus han agravado sus problemas, obligando a la compañía a reducir la inversión. Está presionando a proveedores, a los que adeuda miles de millones de dólares.
“Está empezando a jugar con fuego”, dijo John Padilla, director gerente de IPD América Latina. “Este es un juego de misericordia. La única pregunta es, ¿cuándo se oprime el botón?”.
En todos los años que Pemex lleva bajo soporte vital, los sucesivos Gobiernos mexicanos no la han desconectado. Esto se debe en parte a la influencia que Pemex y sus más de 125 mil empleados tienen sobre el país, donde la soberanía sobre la industria petrolera se considera parte del patrimonio de la nación. El aniversario de la expropiación petrolera en México en los años 1930 se celebra en todo el país el 18 de marzo.
- López Obrador, de 67 años, hizo campaña prometiendo revivir a Pemex, pero ha sido un desafío, con rebajas a grado especulativo por parte de Fitch Ratings y Moody’s Investors Service. La ayuda se ha dado principalmente con medidas provisionales, como 46 mil 300 millones de pesos 2 mil 300 millones de dólares en beneficios fiscales en 2020 y un canje de deuda con el Gobierno en diciembre que liberó 95 mil 600 millones de pesos para pagar pasivos a corto plazo.
A pesar de toda la preocupación frente a las finanzas de Pemex, la pregunta para muchos inversionistas simplemente es si pueden seguir contando con el apoyo del Gobierno.
En Emso Asset Management, un tenedor de bonos de Pemex, Patrick Esteruelas, jefe de estrategia, dice que México es consciente de que un default o una reestructuración generarían dudas sobre la voluntad de la administración de pagar sus propias deudas.
“El Gobierno de AMLO ve a Pemex como un pilar central de su objetivo para lograr la autosuficiencia energética”, dijo. “Consideramos que el riesgo soberano de México y el riesgo de Pemex son efectivamente los mismos”.
Pemex en zona de quiebra
En su primer año de gestión al frente de Pemex, Octavio Romero Oropeza no sólo resultó incapaz de corregir la alarmante situación financiera de la petrolera, sino la agravó: registró pérdidas por 348 mil millones de pesos en 2019 y “siguió sin estar en condiciones de ser rentable y generar valor económico para el Estado en ese año” y “presentó una alta probabilidad de quiebra técnica”, según determinó la Auditoría Superior de la Federación (ASF).
“Las medidas llevadas a cabo por Pemex, en ese año, fueron insuficientes para dar una respuesta efectiva a los riesgos financieros, de crédito y operativos a los que se encontró expuesta la empresa, los cuales se siguieron materializando, ya que: a) no generó valor económico agregado ni rentabilidad en su operación; b) se continuó degradando su calificación crediticia, y c) se redujeron las reservas de hidrocarburos (petróleo y gas), la extracción y producción de éstos, así como el procesamiento de petrolíferos, gas natural seco, petroquímicos y fertilizantes”, sentenció el organismo fiscalizador en su auditoría 414-DE.
- Más allá de la promesa del presidente Andrés Manuel López Obrador que la eliminación de la corrupción en Pemex salvaría la empresa y permitiría el “rescate de la soberanía”, la ASF observó que en el primer año de la llamada Cuarta Transformación “no logró avanzar en la mejora de su situación operativa y financiera”, y mostró profundas deficiencias en su gestión así como la persistencia de “problemáticas operativas y financieras”.
Así, Pemex no logró revertir la caída en la extracción de petroleo y de gas, las reservas probadas siguieron desvaneciéndose, la petrolera no reportó producción de amoniaco y urea de sus plantas de fertilizantes Agronitrogenados y Fertinal adquiridas durante el sexenio pasado.
Es más: tampoco pudo erradicar el robo de combustible, mejor conocido como huachicol, a pesar de las reiteradas declaraciones de López Obrador en este sentido, pues según la ASF, se reportaron 13 mil 54 tomas clandestinas en 2019, de las cuales fueron extraídos 2.2 millones de barriles de petroleo y 123 mil toneladas de gas, por un costo estimado a Pemex de 4 mil 334 millones de pesos.
- De acuerdo con el organismo fiscalizador, en 2019 Pemex presentó un Retorno sobre Activos (ROA) de -18.1% –un 9.4% más grave que en 2018–, un Retorno sobre Capital Empleado (ROCE) de 9.3% –inferior en 10.5% al de 2018– y terminó con todos los indicadores al rojo vivo, por lo que si fuera una empresa privada, estaría en quiebra.
- Total, que en el arranque 2020 la petrolera arrastraba una deuda de 2 billones 461 mil millones de pesos, 550 mil millones de pesos más que la deuda que dejó el sexenio de Enrique Peña Nieto, durante el cual la petrolera estuvo envuelta en un sinnúmero de escándalos de corrupción, y con pasivos dos veces superiores a los activos.
Esta situación alarmante ocurrió un año antes de la caída brutal e histórica en los precios del crudo, que desencadenó la crisis económica global provocada por la pandemia de covid-19 y sacudió todavía más las finanzas de la petrolera mexicana.
Entre las debilidades que persisten en la petrolera, la ASF subrayó que no existe un perfil de idoneidad para seleccionar a las personas que ocupen asientos en el Consejo de Administración, y que Pemex no aplica un proceso de “debida diligencia” en sus procesos de contratación, dejando abiertos ciertos espacios para la corrupción.
- En Pemex Producción y Exploración (PEP), los resultados no fueron mucho mejores: la ASF estimó que Pemex realizó una “deficiente gestión de la infraestructura para actividades de exploración y extracción de hidrocarburos y no sustentaron una adecuada planeación y programación basada en la capacidad operativa” de la filial más productiva de la petrolera.
“Cabe señalar que la caída en la producción de hidrocarburos y derivados obedece, por un lado, a la declinación natural de los yacimientos de hidrocarburos, y por el otro, a la insuficiente inversión en exploración”, insistió la ASF.
Estas deficiencias se reflejaron en que, en 2019, PEP no realizó el 74% de las perforaciones de pozos y desarrollo de campo planeados –aunque sí perforó mucho más que en el sexenio pasado–, y tampoco logró aumentar de manera significativa la producción respecto a años previos, “lo que limitó la contribución en la atención del problema de la baja producción de hidrocarburos e impactó negativamente en la generación de valor y rentabilidad para el Estado Mexicano”.
- Señaló, entre otros, que PEP no actualizó sus inventarios y no supo acreditar las condiciones físicas de 120 equipos de perforación”, y que no supo decir a ciencia cierta quiénes son los dueños de 78 plataformas petroleras, de las 254 que tiene registradas –aparte, indicó que no utiliza el 32% de estas plataformas–.
- Aparte, la ASF observó el desempeño “deficiente” de PEP en la administración de contratos, pues adjudicó de manera directa los contratos de 20 plataformas y 11 equipos modulares, y modificó las tarifas de renta diaria./Agencias-PUNTOporPUNTO
Recibe nuestro boletín informativo, suscríbete usando el formulario
